沙特阿美凭借内部炼化系统和管道运输，在减产背景下实现了利润增长。

沙特阿美于11月3日公布了第三季度业绩。上游业务调整后EBIT下滑9%，产量从每日1080万桶降至870万桶，但净利润却同比攀升34.6%，达到362.52亿美元。弥补这一缺口的是下游业务：调整后EBIT创下103亿美元的纪录，同比增长234%。

埃克森美孚和雪佛龙同期也经历了炼油利润的大幅上涨，但沙特阿美保留利润的方式有所区别。这份财报真正揭示的是，一家同时掌控出口管道和内部炼化网络的企业，正将供应中断这一全行业成本，转化为自身可持续获取的价差。

01 一家将半数产量 从市场撤回的石油公司

要理解这一逻辑，必须先看清沙特阿美当前的结构。它已不再是一家单纯的原油出口商。

CEO纳赛尔在业绩电话会议上提供的数据显示：公司51%的产量直接进入其自有的炼油、化工和销售系统。剩余的49%则通过出口渠道流通，承受霍尔木兹海峡的通行风险、油轮袭击以及运费飙升的影响。

这一比例在正常年份仅是衡量一体化程度的指标。但在2026年，它变成了利润的防护层。

霍尔木兹海峡受阻后，从波斯湾到亚洲的基准航线运费从冲突前约每桶2美元一度暴涨至超过22美元。出口这一环节正在遭受损失。

沙特对华原油月度装船量在7月降至约1200万桶，日均38.7万桶，中石化连续两个月未采购沙特现货。

然而，进入自家炼厂的51%原油，通过东西管道和长期合同输送。这些交易不依赖现货市场的即时定价，也不受霍尔木兹海峡通行许可的制约。

上游减产约210万桶/日。其中相当一部分价值并未消失，只是从“少售原油”转变为“多炼成品”。

下游234%的EBIT增长，本质上反映了这条内部通道在行业冲击中承接了上游无法释放的量。

02 炼油景气是公共资源 将原油送入自家炼厂的能力则不然

将沙特阿美与埃克森美孚、雪佛龙并列比较，差异一目了然。

埃克森美孚和雪佛龙的炼油利润激增，核心在于“在正确的地点拥有正确的炼厂”。墨西哥湾和西海岸的装置在柴油裂解价差飙升时满负荷运转，赚取的是加工价差的收益。埃克森美孚CFO坦率表示，这与其说是意外之财，不如说是对在最需要时增产的回报。

沙特阿美则多了一层它们不具备的优势。它同时是这些炼厂的原油来源，且原油可通过一条不经过海峡的管道直达自己的炼厂和红海港口。

东西管道在冲突前运力约为700万桶/日，其中约500万桶可用于出口，其余供给西部炼厂。霍尔木兹海峡受阻后，它成为沙特原油出海的关键生命线。

9月，管道输送量恢复至580万桶/日。该管道在遭遇无人机袭击后曾一度停运，但数日内便恢复运行。

这正是沙特阿美与纯炼油商之间的结构性差异。

炼油景气是全行业共享的机遇。但将原油从“可能中断的出口通道”转移至“仍在运转的内部通道”的能力，由东西管道和那51%的转化比例共同构成。

竞争对手可以购买原油进行炼制。而沙特阿美无需在现货市场上为原料竞价。它的原料就在自己的管道中。

纳赛尔表示，公司的应急响应速度是行业平均水平的六倍以上，部分得益于快速响应团队、应急维修库存和预先部署的无人机。这并非修辞，而是在冲突爆发前就已完成的基准测试结果。

03 中国买家仍在购油 但“购买方式”正被重新定价

沙特阿美最大的单一客户市场仍是中国。但2026年上半年的进口数据表明，价格与流量之间的传导已变得更为敏感。

7月对华分配量降至38.7万桶/日的低位。中石化连续两个月未采购沙特现货，荣盛石化当月的沙特原油采购量也显著减少。

中国买家的反应合乎理性。当沙特官价溢价叠加创纪录的运费时，削减长期合同提货量、转向折扣的俄罗斯原油和巴西原油，是正常的商业决策。

沙特阿美的应对并非单纯在价格上让步。

它正将“卖油”转变为“锁定流量”。荣盛石化10%的股权交易金额为246亿元人民币，附带每日48万桶、为期20年的长期供应协议。

东方盛虹和裕龙石化的战略股权框架、恒力石化的合作序列，本质上是通过资本关系为原油出口增加一条不依赖现货市场意愿的通道。

当一家中国炼厂拥有沙特阿美的股权参与和长期供应安排时，其在现货市场上削减采购的自由度会降低。而沙特阿美获得的是一个不经过霍尔木兹海峡、也不完全暴露于现货报价波动中的出口目的地。

这套安排锁定的并非价格，而是原油从东部油田到中国炼厂的物理流向。

置于中东整体图景中，这并非沙特阿美一家的行动。阿联酋的ADCOP管道运力在150万至180万桶/日之间，已承担绕开霍尔木兹海峡的功能，通往富查伊拉的扩建工程完成后总运力将升至约330万桶/日。伊拉克也在修建通往土耳其杰伊汉的管道。

海湾产油国正集体采取同一策略，将出口基础设施从“依赖一条海峡”改造为“多条腿走路”。

但物理上限依然存在。东西管道运力中约200万桶需供给西部炼厂，真正可用于出口的部分在扩建完成前是有限的。

沙特阿美能在有限空间内将调度做到极致，依靠的是危机前就已建成的管道、储罐和应急响应体系。

沙特阿美这份财报中最值得关注的，并非362.52亿美元的净利润，也不是234%的下游增速。而是上游减产、下游盈利，连接两者的那条管道和51%的转化比例，将利润留在了同一张资产负债表内。

炼油行业的高利润率由地缘冲突推动。全球约10%的炼油产能已退出运行，柴油裂解价差在9月逼近每桶95美元，IEA预计柴油供应紧张可能持续到2027年下半年。这些条件会随供应恢复而改变。

但“原油能否在中断发生时继续流向自己的炼厂和港口”这一问题，不会因裂解价差收窄而消失。

中国买家需要关注的不是沙特阿美下季度的利润同比，而是延布港的实际装船量和东西管道扩至1000万桶的工程进度。这些数字比财报更早地揭示，供应可靠性正由谁定价，以及定价权正朝哪个方向倾斜。

本文来自微信公众号“预见能源”，36氪经授权发布。